证券内幕交易问题初探

证券内幕交易的基本概述；

我国证券市场内幕交易问题的现状；

内幕交易的产生的原因；

内幕交易的应对措施。

内 容 摘 要

近两年来，证券市场异常火爆，A股日开户数屡创新高。“炒股即赚钱”竟成时尚，“全民皆股”成就中国人的发财路的大忽悠一而再再而三地被很多媒体予以热“炒”。在这种环境下，如若对证券市场监管不力，证券交易将使广大投资者的蒙受不应有的损失、使市场操纵者和内幕交易人获得不应获的巨额收益。而内幕交易更是一种不公平的证券交易，严重违反公开、公平、公正的证券交易基本原则，将导致投资者对证券市场失去信心、对政府的不信任，不利于证券交易市场的正常运作，阻碍证券融资渠道和证券市场的发展。本文从我国内幕交易现状以及其产生原因分析证券市场内幕交易的若干问题，旨在更加明确内幕交易的危害性，切实采取有效应对措施，使我国的证券市场能够长期健康地发展。

证券内幕交易问题初探

近两年来，证券市场异常火爆，A股日开户数屡创新高。“炒股即赚钱”竟成时尚，“全民皆股”成就中国人的发财路的大忽悠一而再再而三地被很多媒体予以热“炒”。在这种环境下，如若对证券市场监管不力，证券交易将使广大投资者的蒙受不应有的损失、使市场操纵者和内幕交易人获得不应获的巨额收益。而内幕交易更是一种不公平的证券交易，严重违反公开、公平、公正的证券交易基本原则，将导致投资者对证券市场失去信心、对政府的不信任，不利于证券交易市场的正常运作，阻碍证券融资渠道和证券市场的发展。

一、证券内幕交易的基本概述

证券内幕交易，是指内幕人员或其他非法获取内幕信息的人员，以获取利益或减少损失为目的，自己或建议他人、或泄露内幕信息使他人利用该信息进行证券发行、交易的活动。包括四个方面：第一，内幕交易的主体具有相对的确定性，主要是传统内部人（发行人的董事、监事、高级管理人员以及持有一定比例股份的大股东）、推定内部人（律师、会计师、证券交易所、证券监管机构及其工作人员）等；第二，从事内幕交易的目的是获取利益（利用利好消息）或避免损失（利用利空消息），如果是以取得董事资格为惟一目的或真诚地履行有关义务或其他原因而进行证券交易，则不属于内幕交易；第三，在进行证券交易时拥有重要的非公开的内幕信息，但不包括根据公开的信息通过私人努力而得出的私人信息；第四，内幕交易的行为方式主要有三种——自己交易证券、建议他人交易证券和泄露信息使他人交易证券。

内幕交易是一种不道德的交易、不公平的交易，严重违反公开、公平、公正的证券交易基本原则。不仅损害具体投资者的利益，也会对发行公司、中介机构或其他市场媒介产生危害，甚至于对证券市场整体和国民经济造成危害。内幕交易破坏证券市场的合法性，降低公众的信任度。部分投资者如果感觉到其处于不利地位的话，将要或已经不愿意投资于证券市场。投资者信心的丧失，不仅导致企业筹资难度加大，而且降低证券市场的流动性。

传统上证券市场特别是股票价格指数一直被认为是一国经济状况的睛雨表，是反映并预测国家经济发展水平的重要指标，是政府有关部门制定宏观经济政策的主要依据之一。因此，对一国的经济发展来说，股票价格指数是否客观、真实至关重要。如果内幕交易横行，将导致证券价格和指数失去时效性和真实性，证券市场所反应的信息有误，将对国家宏观经济决策带来负面影响，最终对国家宏观经济秩序构成危害。

由于内幕交易有众多的危害性，很多国家或地区都明文禁止内幕交易，并将对内幕交易的规制作为考察一个国家或地区证券市场是否成熟的重要标准。

二、我国证券市场内幕交易问题的现状

内幕交易者对资源优势的滥用，是内幕交易在全世界范围内所呈现的共同特征。在我国，由于历史文化、经济社会以及法律制度等各种因素的影响，内幕交易呈现出与其他国家不同的特点。

1、交易手段由简单到复杂、交易数额巨大。

从1993年中国证监会成立以来，查处了农行襄樊市信托投资公司案、张家界旅游公司案、轻骑集团内幕交易案及俞梦文内幕交易案等多起内幕交易案。从这几起内幕交易案件来看，其手法从低级简单趋向复杂。最早的襄樊案是在获取内幕信息后直接通过自营方式或利用自己的账户来购入内幕信息所涉及的股票，一个月之内其内幕交易违法所得就达1670万元。而张家界案，则开设了15个账户来实施内幕交易，其中一个以张家界长沙分公司名义，其他则借用个人名义，这样既减小目标、分散市场注意力，又为监管机构设置障碍以逃避处罚，在3个月内直接增加财富1180万元。轻骑集团则通过众多机构和个人利用内幕信息买卖本公司股票，尽可能运用各种规避手法来掩人耳目，4个月内获利2542万元。

2、内幕交易以传统内部人为主。

从多起内幕交易中，就内幕交易主体而言，大多是企业法人，其中包括金融中介机构（襄樊案）、上市公司（张家界案）以及上市公司的关联公司（轻骑集团案）。1997年后，内幕交易主体开始转为个人，如俞梦文案。这几起内幕交易案的主体除襄樊案属于推定内部人外，其他均是传统内部人。

3、中介机构与上市公司联手。

国内学术界和实务界一直都要在强调，中国证券市场的健康发展，有赖于机构投资者的大力发展，毫无疑问，这种观点是正确的。但勿庸置疑的是，在证券市场上兴风作浪、从事证券欺诈也恰恰是这些机构大户。有些上市公司为了提高业绩、顺利配股、增发股票、提高配股价以筹集更多的资金或是改善公司形象、提高社会知名度为产品打开销路，便与投资咨询公司、证券公司等中介机构联手利用内幕信息以牺牲其他投资者的利益和证券市场的公平来进行内幕交易或操纵市场，以此达到各自的目的。

中介机构与上市公司联手进行内幕交易，这是我国证券市场中呈现出的一种与发达证券市场国家完全不同的特殊现象，产生这种现象的原因非常值得深思和探究。

4、内幕交易与其他证券欺诈交错。

在尚待规范和完善的中国证券市场上，为了提高获利成功率，内幕交易常和操纵市场、虚假陈述等其他证券欺诈行为同时发生。内部人在利用内幕信息买入股票后，经常用有计划、有组织地利用新闻媒介或通过熟人、朋友以及证券公司向公众透露、散布部分内幕信息或虚假信息，藉此诱使不明真相的投资者买入证券，为内幕交易者“抬轿子”。内幕交易者还根据市场状况，利用其资金、信息优势来操纵所涉及股票的价格，构成典型的操纵市场行为。一般来说，投资者上当入市之日，就是内幕交易者大发横财的出货之时。

三、内幕交易的产生的原因

就中国证券市场内幕交易现状和特点来看，其产生原因大致有三：历史文化因素、经济社会因素和法律政策制度因素。

1、内幕交易的历史文化因素。

记不得哪位学者说过，中国是一个个人主义的民族，心系于各自的家庭而较少关心社会利益，从而导致公共精神缺乏。传统上属于农业社会的中国，有非常发达的家庭制度。为了家庭利益来徇私舞弊则是顺应道德要求，理所当然为社会所接受、甚至是鼓励。徇私舞弊、欺诈钱财，对于公众是一种恶行，而对于家庭却是美德。

在从农业社会向工业社会过渡过程中，这种以家庭利益为重的观点很自然地引申到为自己所在的单位这个小圈子谋利益、求福利。就内幕交易而言，诸如张家界案、轻骑集团案等担任上市公司、中介机构领导职务的内部人，在获悉有关某股票的重要非公开信息后，如果说为自己利益从事内幕交易尚有道德约束的话，那么如果是为公司利益进行内幕交易，在他们看来，这根本是为职工谋福利、为股东创造利润的天经地义之事，从而不会有任何负罪感。

从中国传统文化角度而言，内幕交易究竟是否属于一种应受到道德谴责、法律制裁的“恶”，难以作出明确肯定的判断。中国人对于内幕交易这种善恶难辨的文化心理，不仅减轻、淡漠了从事内幕交易违法行为的内疚感、罪恶感，而且增加了内幕交易的查处难度，特别是在上市公司为公司和股东利益而从事内幕交易时，尤其如此。

中国长期以来的“人治”思想与内幕交易也不无关系。新中国成立以来，以人治代法治的现象在现代中国不仅没有完全杜绝，反而在某种程度上还相当严重，无法可依、有法不依、执法不严、违法不究一直是困扰证券市场的严重问题。人治的盛行、法治的淡薄，为内幕交易在我国证券市场的繁衍提供了契机。

2、内幕交易的经济社会因素。

证券市场本来应该是市场经济的最高形式，应该是在市场经济的土壤中自发地产生的，而中国证券市场却脱胎于计划经济的母体，是在政府的推动下产生的。因此，我国的上市公司、证券公司、律师事务所、会计师事务所以及投资者等证券市场参与者对证券市场的认识都不够深刻，素质起点较低，规范意识需逐步提高。

对市场经济国家来说，证券市场有两个主要功能：企业融资和优化资源配置。而对我国来说还有另外一个功能——为国有企业改革服务。决策者以及大多数企业都将证券市场的功能定位在筹资上。其实证券市场最重要的功能是优化资源配置，改善企业治理结构，以及调整经济结构。而定位于筹资的结果是把发行股票作为国有企业解困的途径，并且导致国有企业的管理体制和股份公司的管理体制发生激烈的摩擦，这妨碍了股份公司治理结构的建立和完善。

著名经济学家吴敬连认为，公司制度是市场经济几百年发展中历经考验才涌现出来的。实践证明，现代公司的法人产权制度和公司治理结构是最适合现代大工业和大商业的一种企业制度安排。在我国“股份制试点”中，由于实际工作中的缺陷和环境条件的限制，建立起来的股份制企业并未真正实现公司法人财产的明确界定和规范的公司治理结构的建立。因此，不少企业改制的目的不在于实现企业制度创新，提高经济绩效，而是从名称的改换和分股、募股、炒股中牟取利益。

由于公司治理结构存在种种问题，在一定程度上直接导致了上市公司业绩下滑，有些上市公司为了扭转这种局面，就产生了与证券公司等中介机构联手利用内幕信息进行内幕交易或操纵市场的不良动机。公司治理结构的缺位，也削弱、动摇了股东大会、董事会和监事会之间的制衡机制，为董事及高管利用内幕信息进行内幕交易打开了方便之门。

3、内幕交易的法律政策制度因素。

在证券市场上，本来是规范市场、引导市场健康运作的制度设计，反而却成为阻止市场发展的障碍；本来是防止证券欺诈的制度设计，反而却成为诱使、鼓动内幕交易。即在中国的证券市场存在监管制度悖论。因制度的缺陷和不确定性，给证券市场带来的是更多负面效应，如税收、上市额度等政策具有一定的随机性。

由于我国的特殊国情，证券监管体制和监管理念正处于过渡阶段，存在政出多门、多头管理、监管真空等弊端，从而为内幕交易提供了土壤，影响了对内幕交易等违法、违规行为的有力查处。

在我国证券市场上，政府调节手段中行政因素居于非常重要的地位。主要表现在股票上市筛选机制实际是一个行政干预的过程而不是一个追求效率的资源配置过程。政府行政干预证券市场的鲜明特点是多方面的、经常性的运用政策手段，中国股市的高峰、低谷多数是政策、消息影响的结果。因此投资者更关心的是内部消息、小道消息等，使股票市场投机性盛行。与此同时，股评家、技术分析家大行其道，殊不知这正是资本市场不成熟、无效率的表现。

我国法律法规不能及时跟上市场发展的步伐，法律法规的不健全不仅在很大程度上影响了证券市场在国民经济中的地位和作用，而且直接导致市场主体法律意识的缺乏和市场竞争的无序。一方面，由于历史原因，证券市场从业人员不能从思想观念、业务能力、工作方式等方面得以根本转变，不仅不利于确立规范严格的经营思想和管理方式，也不能及时、完整地贯彻执行有关规章制度而导致有章不循。另一方面，由于缺乏完善的法律制度的约束，上市公司、证券公司、律师事务所等市场主体便展开恶性、无序的竞争，甚至出现集体违规的现象。如在证券市场上引起广泛影响的“琼民源事件”、“红光案”都是集体作假、违规违纪的典型。